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长江地产 基金配置集中，龙头偏好提升——地产行业2018Q3基金持仓研究
Q3运价修复覆盖成本压力，盈利趋势好转。第三季度，公司营业收入同比增加46.6%至31.8亿，其中VLCC船型中东-中国航线季度起行业供需格局逐步修复，运价趋势显著好转。成本端，尽管第三季度燃油成本压力继续增加（380CST均值同比增长34.2%），但运费对于盈利的弹性大于油价，最终第三季度毛利率同比仅下降1.1个百分点至12.6%，跌幅较上半年明显收窄。最终，公司1-3季度的归属净利润分别为-0.8亿、-1.3亿和-0.5亿，盈利趋势进入好转通道。周期底部确立，运价修复概率较大，上调至“买入”评级。我们认为，油运行业周期底部确立，短期受旺季涨价、美国制裁伊朗和沙特增产预期带动，运价有望显著修复；行业中期看点来自于三方面：1）供给增速下行；2）美国原油出口增加；3）低硫油环保政策刺激运力退出。我们预计公司2018-2020年的EPS分别为-0.04元、0.35元和0.50元。考虑到当前公司PB估值为0.76倍，处于历史低位，安全边际充分，而短期运价修复具备较高确定性，同时中期看点依然充分，我们上调公司评级至“买入”。
2018年三季度，基金持仓市值TOP10地产股中，万科A、保利地产的持仓数量增加最为明显（相比二季度末分别增加约9971.7及6940.5万股），而蓝光发展、华侨城A、招商蛇口、华夏幸福、新城控股等个股的持仓数量有所下降。由此可见，万科A、保利地产等头部个股持仓增加更为明显，或说明投资者风险偏好下降，持仓进一步向头部个股集中。根据历史数据来看，重点个股如保利地产、招商蛇口、华夏幸福等持仓水平处于历史中等水平，万科A持仓处于相对低位，新城控股持仓处于相对高位。前期持仓水平降至历史低位的万科A，2018年三季度持股数量开始回升，但总体仍处于较低水平。地产持仓虽有回升，但整体仍然处于略低配的水平。当前板块逐步进入政策预期（趋缓的政策预期带动估值提升）和基本面下行（重点看下行速度）的博弈阶段，核心在于价格预期与政策预期的边际变化，龙头依旧具备防御性和相对收益，建议关注万科A、保利地产、新城控股、金科股份、华夏幸福及招商蛇口。
摘自：《基金配置集中，龙头偏好提升——地产行业2018Q3基金持仓研究》
三季度基金持仓银行股比例快速回升，我们认为这与银行稳中向好的基本面及宏观对冲的预期有关。随着央行推出民企债券融资支持工具及其他化解信用风险的政策逐步推出，改善信用环境的效果或将在年内逐步显现，经济下行的压力有望在一定程度上缓解。股票层面，银行股短期仍是市场的“稳定器”，且结合当前估值水平来看，板块具备长期配置价值，但缺乏催化剂及经济下行压力也成为抑制行业反转的重要因素。个股方面，我们继续推荐农业银行、建设银行、招商银行、宁波银行和上海银行。
云超业务稳定增长，创新业务扩张过程中亏损有所扩大。单三季度公司综合毛利率同比提升0.66个百分点，提升幅度较前二季度有所放缓，销售费用率同比提升1.44个百分点，管理费用率提升1.43个百分点（剔除股权激励摊销约提升0.45个百分点），财务费用率提升0.34个百分点，叠加去年三季度营业利润率基数较低仅为2.24%，毛利率提升难抵费用率上涨，单三季度营业利润率较大幅下滑至-0.19%，分业务来看，测算云创单季度亏损约2.2亿，亏损额度有所扩大，我们预计单三季度云超业绩增长稳定，整体业绩承压仍主要来自于创新业务的培育亏损有所扩大以及股权激励摊销。此外，得益于本期应付账款的增加，单三季度经营性现金流净额获得较大幅优化。我们认为，在公司新业务加速发展的背景下，经营性利润短期存在一定压力，而长期看，公司前瞻性布局云创业务符合长期业态变迁趋势，有望以时间换取成长空间，而大卖场主业于行业下行中加速逆市扩张，业绩持续稳定增长，有望逐渐获益集中度提升带来的渠道溢价。
纺织服装行业三季报陆续披露，从目前披露情况来看，基本验证我们前期判断：出口型优质纺企经营受益需求稳健、汇率波动持续增厚等因素迎来改善；服装家纺类公司在零售下行背景下则出现分化，收入端环比Q2多出现放缓。10月1日开始，对个税起征点和税率级距调整的措施开始正式实施，新增专项扣除方案也有望于明年1月1日起实施，个税减免有望释放居民消费能力、提振消费信心。服装作为相对日常消费较为受益税改，从税改敏感度、消费意愿及行业特征等考虑，我们认为大众、年轻、母婴为定位的品牌更加受益，建议重点关注具有一超地位的童装龙头森马服饰、男装龙头海澜之家、中档年轻时尚龙头太平鸟，以及追求性价比高效率的南极电商和开润股份。
文中报告节选自长江证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容等详见完整版报告。
行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
相关证券市场代表性指数说明：A股市场以为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。
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